Quartalserwartungen: Globale Value Equities

Datum: 14. Januar 2019 - 16:15 Uhr

Wir schätzen eine Eskalation des globalen Handelskonflikts, einen weiteren Konjunkturrückgang in China und einen harten Brexit als die größten Risiken ein.

Starker Kursverfall der globalen Aktien
Im letzten Quartal gerieten die globalen Aktien heftig in Gegenwind; dies nicht nur durch markante Kurseinbrüche sondern auch beachtliche Kursschwankungen. Obwohl etliche Wirtschaftsdaten nach wie vor im gesunden Bereich liegen, mehrten sich im Quartalsverlauf die Anzeichen einer Verlangsamung, insbesondere bei den wichtigsten der Daten. Die Festnahme des Finanzvorstands von Huawei in Kanada Anfang Dezember eskalierte den Handelskonflikt zwischen den USA und China, flankiert von beunruhigenden Kommentaren seitens US-Präsident Trump zur Unabhängigkeit der US-Bundesbank und allgemeine Rücknahmen bei den Ertragsprognosen der globalen Aktien.

In diesem Sturm haben sich die Value-Aktien als relative Gewinner behaupten können. Die Growth-Aktien taten sich überaus schwer, insbesondere in den USA, wo sie gegenüber den Value-Titeln nun relativ teuer sind. Die meisten FAANG-Aktien notieren nach Abschlägen von über 20 Prozent nun im Bärenmarkt. Wir gehen nach wie vor davon aus, dass wir uns am Ende des Konjunkturzyklus befinden und erwarten daher, dass die Value-Aktien in der kommenden Zeit auch weiterhin als relative Gewinner abschneiden. Leider hat ein Verlust im Zuge der Gleichgewichtungsstrategie unsere Gewinne aus den Value-Positionen ausgeglichen. Die Performance der Small- und Mid-Cap-Aktien bleibt im Quartal markant hinter dem Markt zurück, da diese sich durch ein höheres Risikoprofil auszeichnen und in einem Risk-off-Umfeld daher gemieden werden. Das dürfte so lange anhalten, wie die gegenwärtige Unruhe besteht.
Wie früher bereits dargelegt standen 2018 bei der Titelauswahl Aktien mit hohem Cashflow, niedriger Verschuldung und hoher Liquidität im Mittelpunkt unseres Interesses. Mit anderen Worten waren wir bestrebt, Value-Aktien mit geringstmöglichem Risikoprofil ausfindig zu machen. Im Zuge eines abnehmenden Risikoappetits hat sich diese Strategie 2018 als erfolgreich erwiesen. Wir verfolgen diesen Ansatz auch Anfang 2019 weiter, werden das Risiko jedoch allmählich erhöhen, sobald sich attraktive Value-Titel bieten.

Zum Jahresbeginn 2019 offenbaren sich etliche Risiken. Dazu zählen neben der nach wie vor hohen Preisfindung und einer Hochkonjunktur, die sich allmählich ihrem Ende zu nähern scheint, auch die potenzielle Eskalation des globalen Handelskriegs, ein stärkeres Abbremsen der chinesischen Wirtschaft, allmähliche geldpolitische Straffungen seitens der Zentralbanken sowie ein eher trübes Europa mit Unruhe in Frankreich, politischen Streitigkeiten in Italien und einem ungewissen Ausgang des Brexit. 

USA
Unter den entwickelten Volkswirtschaften hatte die US-Wirtschaft bisher die Nase vorn, was hochgradig den Auswirkungen der im vergangenen Jahr durchgeführten Steuerreform zuzuschreiben ist. Mehrere der wichtigsten Wirtschaftsdaten deuten nun jedoch auf eine Verlangsamung hin. Insbesondere die negative Entwicklung des US-Immobilienmarkts bereitet Sorgen, da dieser einen großen Teil der US-Wirtschaft ausmacht und daher als einer der besten richtungsweisenden Indikatoren gilt. Die abnehmende Dynamik war denn auch eine der Ursachen für die markanten Kurseinbrüche an den US-Börsen im letzten Quartal des vergangenen Jahres. Weiter verstärkt wurde dies durch das erneute Entfachen des Handelskonflikts zwischen den USA und China und die negativen Auslassungen von US-Präsident Trump zum Chef der US-Bundesbank, Jerome Powell. Nicht einmal die US-Bundesbank, deren Verlautbarungen im Quartalsverlauf zunehmend weniger restriktiv waren, vermochten den Markt zu unterstützen. Nach wie vor herrscht eine zunehmende Lohninflation, aber der Markt wertet das bis auf Weiteres eher als nachlaufenden Indikator und richtet sein Augenmerk stattdessen auf die rückläufige Entwicklung der wichtigsten Wirtschaftsdaten. Daher sind die Inflationserwartungen zusammen mit US-amerikanischen Staatszinsen markant zurückgegangen.
Relativer Gewinner in den USA, wo die Growth-Aktien unter starken Abverkaufsdruck gerieten, waren die Value-Aktien. Vor dem Hintergrund einer attraktiven Preisfindung und angesichts einer Phase am Ende des Konjunkturzyklus gehen wir davon aus, dass sich dieser Trend 2019 weiter fortsetzen wird. Historisch gesehen weisen Growth- und Momentum-Aktien nahe der Zyklusspitze allmählich eine Underperformance auf, und wir sehen uns nicht veranlasst, eine Abweichung des gegenwärtigen Zyklus von diesem Muster anzunehmen. Leider wurden unsere Gewinne aus den Value-Titeln von Verlusten im Zuge der Gleichgewichtungsstrategie wettgemacht, da die Small- und Mid-Cap-Aktien im Quartal an Boden verloren. Small- und Mid-Cap-Aktien weisen generell ein höheres Risikoprofil auf und behaupten sich daher in einem Risk-off-Umfeld nur schwer. Wir gehen davon aus, dass sich dieser Trend fortsetzt, bis mehr Ruhe einkehrt oder diese Titel gegenüber Large Cap günstiger bewertet sind. Dieser Punkt ist noch nicht erreicht, und daher richten wir unseren Fokus nach wie vor auf größere Value-Aktien mit gewissen defensiven Charakteristiken. Diese Strategie hat sich 2018 bezahlt gemacht und dürfte auch Anfang 2019 ein richtiger Ansatz sein. Sobald die kleineren, zyklischen Aktien sich weiter nach unten bewegen und sich im Value-Bereich attraktive Möglichkeiten bieten, werden wir einen aggressiveren Ansatz wählen.

In Bezug auf die US-amerikanischen Aktien werten wir den sehr fortgeschrittenen Konjunkturzyklus und eine nach wie vor hohe Bewertung als größtes Hindernis. Darüber hinaus stellen die Eskalation des Handelskonflikts mit China, eine geringere geldpolitische Unterstützung seitens der US-Bundesbank und die unberechenbaren Kommentare und Handlungen von US-Präsident maßgebliche unbekannte Faktoren dar.

Europa
In Europa setzte sich der Konjunkturrückgang der letzten Quartale fort. Das nährt in Kombination mit der angespannten politischen Lage in Italien, Frankreich und Großbritannien und einer sich allmählich verstärkenden globalen Konjunkturflaute den Boden für negative Aktienerträge. Zudem sieht sich der Aktienmarkt zu einem kritischen Zeitpunkt einem Gegenwind seitens der Europäischen Zentralbank ausgesetzt, die ihre umfangreichen und jahrelangen geldpolitischen Lockerungen nun einstellt.
Auch in Europa performten die Value-Aktien im vierten Quartal am besten, wenn auch nicht so gut wie in den USA. Der Unterschied beruht natürlich in einem Mangel an europäischen Growth-Aktien im IT-Segment, diese haben in den USA starke Verluste hinnehmen müssen. Theoretisch gesehen ist der europäische Konjunkturzyklus zwar nicht so weit fortgeschritten wie der US-amerikanische, aber trotzdem bieten sich Argumente an, die dafür sprechen, dass die europäischen Value-Aktien den US-amerikanischen gegenüber eher vor schwierigeren Zeiten stehen. Hinzu kommt, dass die Value-Titel in Europa gegenüber Growth-Aktien nicht mit annähernd hohen Abschlägen gehandelt werden wie in den USA. Umgekehrt folgt die Entwicklung der europäischen Aktienmärkte oft jener der US-amerikanischen, weshalb wir davon ausgehen, dass auch für die europäischen Value-Titel rosige Aussichten bestehen. Die Gleichgewichtungsstrategie hat geringfügig negativ zum Ertrag im vierten Quartal beigetragen, und wir versprechen uns für den Jahresbeginn 2019 diesbezüglich nicht viel.

Wir schätzen eine Eskalation des globalen Handelskonflikts, einen weiteren Konjunkturrückgang in China und einen harten Brexit als die größten Risiken ein.

 

Zurück